本報告導(dǎo)讀：

    土地市場趨冷將帶動需求放緩確立，若政策沒有足夠的對沖措施，以今年的供地量來看，樓市將在2022 年演變?yōu)楣┬鑳扇酰鹑诟母镎咝璩掷m(xù)以達到規(guī)則重塑。

    摘要：

    地產(chǎn)投資增速放緩至0.3%，預(yù)計施工將成為未來超預(yù)期下降的環(huán)節(jié)，一方面是拿地和新開工大幅度負增長預(yù)計將持續(xù)，另一方面，資金壓力帶來的拖工期預(yù)計將出現(xiàn)。按照預(yù)售節(jié)奏來看，2019~2022 年都將是施工竣工大年，疊加去杠桿壓力帶來的快速推盤，新開工轉(zhuǎn)化施工的面積逐級增加，施工面積的增加構(gòu)成了當(dāng)前地產(chǎn)投資的最大穩(wěn)定劑。然而，當(dāng)前有兩方面的因素可能對施工帶來負面影響：1）施工面積投資強度依賴于新開工增速超過竣工增速，當(dāng)前處于反轉(zhuǎn)階段，再疊加目前的拿地大幅下滑，預(yù)計新開工面積將持續(xù)-20%左右下滑，帶來施工面積將加速下行，對地產(chǎn)投資帶來負面影響；2）資金壓力再次出現(xiàn)，這是資金挪用疊加下游需求放緩的綜合影響，原有項目施工節(jié)奏將放緩。

    土地市場降溫的副作用開始顯現(xiàn)，8 月銷售金額增速加速下滑至-19%，在沒有政策出臺前，預(yù)計需求將持續(xù)下行，房價也將回落，但需要警惕需求回落是否超預(yù)期。由于房地產(chǎn)去金融化還在過程當(dāng)中，因此當(dāng)前仍然具備較強的金融屬性，具備更高金融屬性的土地市場降溫，將直接帶來樓市降溫，使得測算利潤率會受到去化率的影響。

    8 月銷售金額增速進一步放緩至-19%，且銷售面積增速也放緩至-16%，單月增速已經(jīng)接近除2008 年金融危機和2020 年疫情初期的歷史最低點。即便如此，若沒有相關(guān)政策出臺，預(yù)計當(dāng)前較弱的需求和較差的去化率，還會是接下來很長時間的常態(tài)，而大家期待的2022年供給減少、但需求較平穩(wěn)的情況將不會出現(xiàn)。

    對于房地產(chǎn)行業(yè)來說，金融緊縮手段是供給側(cè)改革的出清方式，但考慮到行業(yè)壁壘較低，通過市場化方式并不能達到重塑行業(yè)規(guī)則，因此，改善市場競爭格局，反而依賴于政策持續(xù)偏緊。歷史上每一輪地產(chǎn)周期都會出現(xiàn)新的龍頭，并出現(xiàn)老龍頭的下滑甚至退出，行業(yè)進入門檻較低，這也是現(xiàn)存大量房企的原因。若政策放松，則會再次出現(xiàn)新進入者的情況，對于當(dāng)前擔(dān)心市場容量不擴大時的競爭格局不利。那么，要達到市場的出清，需要、且只能通過持續(xù)的金融供給側(cè)改革來完成，這就需要承受土地市場和房價的壓力。根據(jù)我們在中報綜述里的測算，行業(yè)出清預(yù)計在2023 年完成，但部分公司依然能夠在當(dāng)前市場環(huán)境下，完成一定程度的擴表。推薦港股中的中國金茂、融創(chuàng)中國，受益旭輝控股集團，A 股標(biāo)的推薦中南建設(shè)、萬科A、保利地產(chǎn)、金地集團、招商蛇口等，受益我愛我家，同時推薦物業(yè)板塊，受益招商積余、碧桂園服務(wù)，推薦中海物業(yè)、寶龍商業(yè)。

    風(fēng)險提示：政府重新放開前融、再走土地金融模式。